美經濟學教授：中國房地產有泡沫嗎？

4月18日，美國普林斯頓大學經濟學教授鄒至莊在英國《金融時報》中文網刊文稱，媒體常有關于中國城市房地產泡沫的言論。近年我對這個問題感興趣，與廈門大學王亞南經濟研究院的牛霖琳教授共同研究。今年二月寫了一篇文章，題為“供求決定的中國城市房產價格”，用經濟學的基本原理解釋了二十多年來中國城市房地產總體價格的大幅上升，而沒有發現泡沫的影響。現在向大家報告。

先看理論。房產是人們需要用的耐用消費品。每年消費量是所有房子的使用量，而不是當年購買房子的數量。根據經濟理論，消費量的需求q是由居民的收入y與房子的價格p來決定的。y的影響是正的，p的影響是負的。這里用的y與p是經過消費者價格指數調整后的實際收入和相對價格。如果只有通貨膨脹發生，我們用的y與p不會增加來影響q。房屋的供應量等于它的消費量q。我們研究的城鎮住宅是人均消費總量。供應是由建筑成本c與房屋價格p決定的。c的影響是負的，成本增加會減少供應；p的影響是正的，價格提高會增加供應。用簡單的數學語言來描述，需求方程用y與p來解釋q；供給方程用c與p來解釋q。假定y與c是已知，這兩個方程可以用來解釋兩個變量p與q。得到的結果p與q都是由y與c決定的。也可以說得到的結果是兩個方程式：第一個用y與c解釋p，第二個用y與c解釋q。

第一個方程可以用來說明中國城市房價p為什么增加得那么快。p的增加大部分是y的影響。中國經濟發展很快，城市居民的收入y也增加得快，y這樣快的增長大大提升了房價p。換句話說，y的增加提高了房產需求。與此同時，供應的增加卻沒有那么快，因為城市房產的總數量是每年新增房產量的十幾倍。每年新房可能增加得快，但房地產總量增速有限。當需求大大提高而供應增加不足的時候，價格就會升高。這便是中國房地產價格十多年來快速上升的主要原因。雖然上面的經濟理論可以解釋房價的大增，但是解釋了多少，是不是還需要用其他的因素如地產泡沫來解釋，我們要用數據來回答這個問題。

其次看數據。我們研究的范圍是中國全國城鎮住宅，房價是各地平均的價格。某時某地的價格可能發生局部泡沫，是我們的研究不能判斷的。我們的數據樣本是從1987年到2012年。1987年以前住宅大多是由各單位擁有和分配，價格不是由市場的供求決定的。原始數據是從中國統計年鑒和國家統計局公報獲得并進行計算整理的。p是房屋每平方米的平均銷售價格。q是平均每人擁有的面積。y是城市居民的平均實際收入。c是經消費者物價指數調整的建筑材料工業價格指數，從中經網（CEInet）取得。拿到數據以后，我們用計量經濟學的方法，把每個方程式的參數估計出來。好比在用y與c來解釋p的方程里，有一個參數衡量y的影響有多大，另有一個參數衡量c的影響有多大。以后我們還要衡量上面的方程能否滿意地解釋了p，是不是還需要其他的解釋，如用房地產泡沫的理論。

研究結果顯示，我們估計了每個方程的重要參數。比如，收入對房產需求的彈性（收入增加了1%，需求會增加多少個百分點）大約是0.92。價格對房產需求的彈性是-0.78。前哈佛大學教授H.S.Houthakker在1957年的Econometrica期刊發表了一篇重要的文章，報告與分析了世界三十五個國家或地區居民收入對各種消費品的彈性，其中有北京在1927年和上海在1929年的居民收入對房產需求的彈性，分別為0.940與0.714，和我們估計的0.92接近。最重要的結果是，我們用來解釋房價的方程能夠解釋從1988年到2012年城市房價的大部分變化，從頭到尾的誤差較小。結論是什么？根據經濟學的理論，我們可以利用需求與供給的因素來解釋為什么中國城市房產的相對價格（經消費物價指數調整的價格）從1987年到2012年快速增長了2.3倍，不需要用什么泡沫的理論來解釋。讀者如果懷疑這個結論，可以先假定一個具體的泡沫理論，找出數據，用計量方法來實證，看它是否比我們的解釋更好。